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缅甸网投网站网址,长江宏观赵伟:再融资新规 对转债的影响?

[摘要]相较于2017年的再融资新规,本次征求意见稿在定增的发行定价、减持交易等方面有一定调整;若未来政策落地,可能会对转债供给产生一定影响。2017年2月,再融资和减持相关规则的收紧,导致定增规模快速萎缩;得益于和定增融资的替代关系,转债融资2017年以来迅速扩张。报告正文再融资新规,对转债的影响?近期,证监会拟修订再融资相关政策,鼓励定增等再融资方式,引发市场对转债供给的讨论。

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缅甸网投网站网址, 热点分析:若新规落地,或影响转债供给,短期利于存量市场和待发新券定价 

近期,证监会发布再融资政策的征求意见稿,鼓励定增等再融资方式,引发市场对转债供给的讨论。征求意见稿新变化主要涉及三方面:1)放松发行条件,如取消创业板定增连续2年盈利的条件等;2)优化定增制度,如修订定价基准日、定价规则以及减持规定;3)将再融资批文有效期从6个月延长至12个月。

相较于2017年的再融资新规,本次征求意见稿在定增的发行定价、减持交易等方面有一定调整;若未来政策落地,可能会对转债供给产生一定影响。2017年2月,再融资和减持相关规则的收紧,导致定增规模快速萎缩;得益于和定增融资的替代关系,转债融资2017年以来迅速扩张。本次征求意见稿在定增发行定价和减持方面均有一定调整,若相关举措落地,可能一定程度挤压转债融资。

短期来看,转债供给放缓的预期,或有利于存量个券和待发新券的定价;相较于存量个券,新券性价比整体较高,建议积极关注。若征求意见稿落地,转债供给可能放缓,短期对存量个券和待发新券的定价有利。当前,存量个券市场价、转股溢价率均较高,性价比整体偏低;同时,“类滞胀”组合,对权益市场整体估值形成一定压制,进而影响存量个券定价。相较于存量个券,市场对于新券上市定位普遍较高。建议密切跟踪发行进度,优先关注优质的大盘新券。

中期来看,相比定增等再融资方式,转债对于发行人仍有一定优势;且投资者对转债配置需求亦逐步扩大,或在一定程度上缓解政策对转债供给的冲击。从发行人角度来看,与定增等渠道相比,转债发行成本低、对原股东股权稀释过程较为缓慢;从投资者角度来看,转债攻守兼备属性、杠杆功能等逐渐被市场认可,资金对转债的配置需求大幅提升,有利于提振发行人的转债融资意愿。

 债市策略:震荡调整或尚未结束,但对长久期资金而言,配置价值在逐步凸显

短期来看,债市或以震荡调整为主;对配置型资金而言,伴随着市场调整,债券配置价值凸显。近期MLF利率的小幅下调,有利于稳定市场预期;但快速抬升的通胀,仍会压制货币环境,短端资金成本中枢或易上难下,叠加部分经济指标的“韧性”等,都意味着短期来看,债市震荡调整还没结束。中期来看,宏观形势、“资产荒”下再配置压力、外资流入等因素,仍对债市形成有力支撑。

存量转债性价比整体偏低,优先关注待发新券。“类滞胀”环境下,股市整体估值或受压制,低估值板块表现或相对较好。结合转债市场价、溢价率看,存量转债性价比整体偏低,建议优先关注待发新券,其次是低估值板块优质低价券。

风险提示:

1. 宏观经济或监管政策出现大幅调整;

2. 正式文件相较于征求意见稿出现大幅调整。

报告正文

再融资新规,对转债的影响?

事件:2019年11月8日,证监会就修改《上市公司证券发行管理办法》、《创业板上市公司证券发行管理暂行办法》等再融资规则公开征求意见。

近期,证监会拟修订再融资相关政策,鼓励定增等再融资方式,引发市场对转债供给的讨论。2019年11月8日晚间,证监会就修订《上市公司证券发行管理办法》、《创业板上市公司证券发行管理暂行办法》等公开征求意见。本次征求意见稿的新变化主要涉及三个方面:1)放松发行条件,如取消创业板非公开发行股票连续2年盈利的条件等;2)优化定向增发的制度安排,如修订定价基准日、定价规则以及后续的减持规定;3)适当延长批文有效期,将再融资批文有效期从6个月延长至12个月。

相较于2017年的再融资新规,本次征求意见稿在定增的发行定价、减持交易等方面有一定调整;若未来政策落地,可能会在一定程度上影响转债供给。2017年2月,再融资和减持相关规则的收紧,导致定增规模快速萎缩;增发募集资金从2016年的18053亿元大幅降至2018年的7855亿元左右。得益于和定增融资的替代关系,转债 融资2017年以来迅速扩张;2019年,转债融资规模已接近3000亿元,达到历史之最。本次征求意见稿在发行定价、减持交易等方面均有一定调整,若相关举措落地,可能一定程度挤压转债融资。例如,发行价格由不得低于定价基准日前20个交易日公司股票均价的90%调整为80%;定增所获得股份,不再受减持新规的限制等。

短期来看,转债供给放缓的预期,或有利于存量个券和待发新券的定价;存量个券性价比整体偏低。若征求意见稿落地,转债供给可能放缓,短期有利于存量个券和待发新券的定价。当前,存量个券目前的市场价、转股溢价率均较高;市场价约为113元、溢价率约26%,分别约处于历史47%、46%分位数。同时,“类滞胀”格局将延续,可能会阶段性压制权益市场的整体估值,进而影响存量个券的定价。综合来看,存量个券目前的市场价、转股溢价率均较高,性价比整体偏低。(详细分析,见前期报告《当“资产荒”遇到“类滞胀”》)

相较于存量个券,近期新券的上市定位普遍较高,性价比显著高于存量个券。从一级市场的申购情况来看,投资者的申购热情持续维持高位;近几个月的转债打新中签率持续维持低位,2019年10月的中签率均值约为千分之四。从市场价和转股溢价率来看,投资者普遍给予新券以较高的定价;6月以来,新券的上市首日收盘价均值持续抬升,2019年10月,新券上市首日的平均收盘价约109元。

新券的较高定位,或主要源于存量券本身的市场价、转股溢价率较高,倒逼市场给予新券以较高的定价,建议未来一段时间积极关注待发新券。转债市场中,新券的定价模式一般有,绝对价格模式和相对价格模式两种。一般情况下,新券的上市价格一般不低于同类个券的市场价,转股溢价率一般也和存量的同类个券相当。当前,存量个券的市场价、转股溢价率均处于较高水平,使得市场较为青睐新券。

中期来看,对于发行人来说,转债仍具有融资成本低、对股权的稀释较为缓慢等优势,或在一定程度上缓解政策对转债供给的冲击。从融资成本来看,定增成本可能高于转债。转债发行人基本无需在“发行定价”方面对投资者让利;但定增过程中,发行人通常需要在发行价上给予投资者一定“折扣”,以保证定增成功发行。从对股权的影响来看,转债转股的过程持续时间较长,对原股东的股权稀释过程较为缓慢。此外,鼓励转债融资的政策陆续落地,例如《证监会试点定向可转债并购支持上市公司发展》等。

投资者对转债的接受度逐渐增加、配置需求大幅提升,降低了转债的发行难度,或进一步提振发行人的转债融资意愿。伴随市场的大幅扩容,转债攻守兼备的属性、质押回购等功能逐渐获得投资者的认可。对于权益投资者,转债是优化组合风险的利器;对于固收投资者,转债可用于分享股市上涨的红利。2019年三季度,持有转债的公募基金从2016年年底的800只左右升至接近1400只;险资等资金的转债持仓规模和仓位,自2017年以来亦持续抬升。

经过研究,我们发现:

1)近期,证监会发布再融资政策的征求意见稿,鼓励定增等再融资方式,引发市场对转债供给的讨论。征求意见稿新变化主要涉及三方面:1)放松发行条件,如取消创业板定增连续2年盈利的条件等;2)优化定增制度,如修订定价基准日、定价规则以及减持规定;3)将再融资批文有效期从6个月延长至12个月。

2)相较于2017年的再融资新规,本次征求意见稿在定增的发行定价、减持交易等方面有一定调整;若未来政策落地,可能会对转债供给产生一定影响。2017年2月,再融资和减持相关规则的收紧,导致定增规模快速萎缩;得益于和定增融资的替代关系,转债融资2017年以来迅速扩张。本次征求意见稿在定增发行定价和减持方面均有一定调整,若相关举措落地,可能一定程度挤压转债融资。

3)短期来看,转债供给放缓的预期,或有利于存量个券和待发新券的定价;相较于存量个券,新券性价比整体较高,建议积极关注。若征求意见稿落地,转债供给可能放缓,短期对存量个券和待发新券的定价有利。当前,存量个券市场价、转股溢价率均较高,性价比整体偏低;同时,“类滞胀”组合,对权益市场整体估值形成一定压制,进而影响存量个券定价。相较于存量个券,市场对于新券上市定位普遍较高。建议密切跟踪发行进度,优先关注优质的大盘新券。

4)中期来看,相比定增等再融资方式,转债对于发行人仍有一定优势;且投资者对转债配置需求亦逐步扩大,或在一定程度上缓解政策对转债供给的冲击。从发行人角度来看,与定增等渠道相比,转债发行成本低、对原股东股权稀释过程较为缓慢;从投资者角度来看,转债攻守兼备属性、杠杆功能等逐渐被市场认可,资金对转债的配置需求大幅提升,有利于提振发行人的转债融资意愿。

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